Цель данной статьи рассказать о том, что такое маркет-мейкинг (market making), какую роль он играет в электронной биржевой торговле, и о его связи с автоматизированной торговлей, HFT, программированием, и компьютерными технологиями.
Суть маркет-мейкинга
Суть маркет-мейкинга проста как колумбово яйцо и стара как мир: покупать дешевле, продавать дороже. Как видите, никакой магии и тайны. Сам термин маркет-мейкинг (market making) дословно переводится как «делать рынок«. Тот, кто делает рынок по какому-то активу, занимается тем, что предоставляет услугу: он всегда готов купить актив, и всегда готов продать этот актив. Он всегда готов выступить и в качестве продавца, если вам надо купить, и в качестве покупателя, если вам надо продать.
Например, валютный ларек на рынке это чистый маркет-мейкинг: в ларьке вы всегда можете купить валюту и всегда сдать ее в тот же ларёк. А, например, продуктовый ларёк на рынке маркет-мейкингом не занимается: он только продает колбасу и сыр, но не покупает их у вас. Ларек скупки золота только покупает золото у населения, но сам золото населению не продает.
Маркет-мейкинг на бирже
Маркет-мейкер в биржевом деле предоставляет услуги по продаже какой-то ценной бумаги и по покупке ее. Свои операции маркет-мейкер может осуществлять как в своей конторе, т.е. вне биржи, через стойку (over-the-counter), так и на бирже, участвуя в торгах одновременно как покупатель и как продавец. Для этого маркет-мейкер выставляет на биржу два лимитных ордера: один ордер на покупку, другой на продажу.
Если лимитный ордер на покупку сработал, у него на руках окажется актив. Когда сработает лимитный ордер на продажу, он от этого актива избавится. Может быть и обратная ситуация: ордер на продажу сработает раньше, в этом случае продается актив, которого у маркет-мейкера нет в наличии. Но когда сработает ордер на покупку, этот актив у него в наличии появится и следовательно «покроет» сделку по продаже.
В любом варианте порядка сделок получается прибыль. Эта прибыль равна разнице между ценой покупки и ценой продажи — т.е. на величину спреда минус комиссионные расходы.
Итак, не важно в каком порядке совершаются обе сделки, главное:
- следить за тем, чтобы продать не больше, чем купили;
- следить за чем, чтобы купленное тут же продавалось, не оставляя ничего на руках до следующего торгового дня;
- следить за тем, чтобы ваши лимитные ордера на покупку и продажу отражали реальную конъюнктуру рынка, т.е. когда цена на актив идет вверх или вниз: надо менять цену лимитных ордеров, чтобы не купить, когда все продают, и не продать, когда все покупают;
- следить за тем, чтобы спред между покупкой и продажей был достаточным, чтобы покрыть операционные расходы, включая комиссии.
Ниже чуть подробнее о каждом пункте.
Следить за inventory
Маркет-мейкер начинает торговый день с нуля — у него есть какой-то капитал на биржевом счету и никаких активов. Запас активов называется «inventory» или «position«. За время торгового дня активы могут прибывать в результате покупки и убывать в результате их продажи. Идеальная цель закончить торговый день с нулевым запасом активов, так сказать «flat» — начали день с нулевых запасов и закончили их с нулевым запасом.
Почему это так важно? Потому, что купленные и не проданные активы куплены по определенной цене. Это омертвленные, замороженные деньги. За время между торговыми днями могут произойти какие-то события или выйти новости, которые скажутся на цене этих активов. В результате к началу следующего торгового дня цена этих активов может уменьшиться, и вы начнете день уже с убытков, которые вам надо будет как-то компенсировать.
Следить за ситуацией
Постоянно следить за состоянием книги лимитных ордеров. Каждое изменение в книге — новый ордер, отмена ордера, новая сделка, это собтие на которое вам надо реагировать: увидеть его, оценить его значение и принять решение — надо ли вам из-за него менять ваши ордера. Параллельно надо следить за текущими новостями, за текущей аналитикой, за ценами на других биржах, где торгуется этот же актив — все это оказывает то или иное влияние на книгу лимитных ордеров. Практически ваша задача — это на основании текущего потока информации предсказывать, где будет цена торгуемого актива в ближайшие примерно 30 секунд. При этом следить еще и за inventory, чтобы знать, что в запасах залежалось и что нужно срочно продать и какой будет Profit/Loss в результате этой сделки.
Следить за книгой ордеров
Можно выставлять лимитные ордера по любому ценовому уровню. Все движение в книге лимитных ордеров происходит в основном вокруг топового ценового уровня — best bid and offer (BBO). Чем ближе ваш ордер к началу очереди в BBO, тем выше его шансы исполниться. Это как в реальной жизни: кто ближе в очереди к прилавку за финскими сапогами, у того выше шанс их все-таки получить по сравнению с теми, кто стоит в конце очереди.
Если ваш ордер занимает место в другом ценовом уровне — ниже лучшей цены покупки, или выше лучшей цены продажи, ваш ордер может и не исполниться за весь торговый день. Поэтому маркет-мейкер должен постоянно следить за тем, где в книге лимитных ордеров находится его ордер и постоянно менять цену, чтобы перескакивать с одного ценового уровня на другой поближе к BBO.
Следить за спредом и конкурентами
Зарабатывает на спреде — это их хлеб и масло. Плюс на некоторых биржах создателям ликвидности — т.е. тем, кто чьи лимитные ордера исполняются — дают небольшой приз (rebate).
Выгодно, конечно, чтобы спред был по-больше. Но из-за конкуренции спред стремится к снижению вплоть до одного ценового шага, так как никто не мешает другому маркет-мейкеру выставить ордера с лучшими ценами.
Положительная роль маркет-мейкинга
Маркет-мейкинг играет важную роль в биржевой торговле. Маркет-мейкер предоставляет ликвидность другим участникам торгов. Он всегда готов выступить противоположной стороной сделки будь то сделка по продаже или сделка по покупке.
Для сделки на бирже нужны две стороны, чтобы они сошлись в одном месте в одно и то же время. Представим, что маркет-мейкеров убрали, и инвесторы совершают сделки исключительно друг с другом. Все хорошо в случае сверхликвидных активов. Когда бы инвестор не пришел на рынок со своим ордером, всегда найдется другой инвестор чтобы выступить для него противоположной стороной сделки. Но стоит только рынку немного качнутся, как все инвесторы оказываются на одной стороне сделки: все хотят в панике только продать, и никто — купить. В этой ситуации ликвидность стремится к нулю, ибо никто из инвесторов не хочет покупать то, что все хотят продать.
Или возьмём, скажем, менее ликвидный актив, инвестору, которому надо избавиться от актива, пришлось бы долго ждать, пока придет противоположный инвестор, которому надо купить тот же актив. То есть ликвидность не нулевая, но все равно очень низкая. Чем дольше ждет инвестор исполнения своей заявки, тем больше риск, что цена на актив сдвинется в невыгодную для инвестора сторону.
Маркет-мейкер же всегда присутствует на рынке и купить у продающего инвестора сразу, и когда через час придет инвестор-покупатель, маркет-мейкер сразу же готов продать ему, что что нужно. Чем быстрее совершаются сделки, тем выше ликвидность. Чем выше ликвидность, тем счастливее инвесторы: владея ликвидной ценной бумагой, они всегда могут быть уверены, что смогут ее обратить в обратно в деньги.
Так как маркет-мейкер совершает множество сделок во время торгового дня, даже маленький спред по каждой сделке при, скажем, тысяче сделок в день складывается в ощутимую сумму. Чем выше активность на рынке, тем чаще маркет-мейкер заключает сделки. тем больше набегает сумма. На этом маркет-мейкер и зарабатывает. Этим и живет. В этом и заключается суть его бизнеса: «зарабатывать на спреде«.
Эволюция маркет-мейкинга: автоматизация и компьютеризация
Если до 2000-ых годов, когда торги совершались вручную, спред был достаточно большим, а маркет-мейкинг был столько выгодным бизнесом, что со спреда и трейдеру хватало бонусов на Ferrari и его начальству — на отдых на Багамах. Но в начале 2000-ых годов, когда биржи перешли на электронные торги, а участники торгов обзавелись компьютерами, спреды схлопнулись. На наиболее активно торгуемые ценные бумаги спреды схлопнулись до одного ценового шага, т.е. до 1 цента. А из этих центов уже складывались жирные бонусы. Чтоб достичь такого же уровня дохода, как до 2000-ых годов, надо было совершать уже не 1 тысячу сделок в день, а сто тысяч. Выше в статье я перечислил вещи, за которыми должен следить маркет-мейкер, чтобы делать свою работу и при этом не прогореть. Ни один даже самый чудо-трейдер физически не способен сделать такое при потоке сто тысяч сделок.
В результате трейдеры в гладко выглаженных рубашках от Brooks Brothers стали исчезать из торговых залов, а маркет-мейкинг поручили компьютерам. Компьютеры легко обставляли людей. Они делали ту же самую работу быстрее, точнее, без ошибок и дешевле, чем человек. Компьютеры не оставили людям никакого шанса, и сейчас маркет-мейкинг в своем большинстве осуществляется специальными программными комплексами под надзором человека, который лишь следит за основными результатами его работы. Маркет-мейкинг стал автоматизированным (automated market making).
Кто занимается маркет-мейкингом?
До 2008 года это был жирный бизнес инвестиционных банков. Например, печально известный программист Сергей Алейников работал в Goldman Sachs именно над системой автоматического маркет-мейкинга. Но после кризиса 2008 года все инвестиционные банки в США превратились в простые банки, а новое посткризисное законодательство США запрещает проприетарную торговлю таким банкам. Нынче этим бизнесом занимаются компании проприетарной торговли и хедж-фонды, которым по закону разрешено совершать сделки по продаже без покрытия (naked short sell), что требуется по самой сути маркет-мейкинга. Маркет-мейкинг это одна из главных стратегий этих компаний.
Надо оговориться, что законодательство США не распространяется на банки в других юрисдикциях. Например, японские банки по-прежнему занимаются проприетарной торговлей, а американские даже на территории других стран — не могут.
Высокоскоростная торговля
Когда объемы торгов увеличились, спреды сократились до минимума, количество сделок стало больше, торговля стала скоростной. Теперь компьютеры соревнуются в маркет-мейкинге не с людьми, а с другими компьютерами. Компьютерами конкурентов.
Компьютеры прекрасно способны выставлять лимитные ордера и тут же за долю секунды их отменять и выставлять новые, реагируя на малейшие изменения конъюнктуры. Они способны делать это с большой скоростью, часто, не уставая, без перерыва на кофе и туалет. События, на которые должна реагировать торговая система маркет-мейкера, идут с большой плотностью и частотой, следовательно и торговая система реагирует на эти события с высокой частотой. Отсюда вытекает название стиля торговли — high frequency trading.
Маркет-мейкеры особенно чувствительны к latency: требования к написанию low-latency кода здесь особенно высоки. Системе надо пропускать через себя колоссальный объем рыночных данных и данных по изменениям в книге лимитных ордеров. Любая задержка в обработке потока данных грозит вылиться в убытки, неверно выставленный ордер, неверно определенный прогноз будущей цены.
Поэтому от latency стараются избавиться на всех уровнях торгового комплекса. В ход идет использование всего, что можно купить за деньги — самые быстрые процессоры, самая быстрая память, самые быстрые диски, скоростные патчи ядра операционных систем, самые быстрые сетевые карты с FPGA, особые сетевые драйвера для них, свитчи, сетевые кабели, активно используется colocation, чтобы быть по-ближе к биржевому движку и источнику рыночных данных. И конечно — самые лучшие программисты: труд программистов и технологов, способных выжать максимум скорости из кода и железа, ценится в этом бизнесе очень высоко.
Algo & DMA: технологии биржевой торговли 